山鹰国际 600567

报告期内,受前期可转债刚性兑付压力与在建项目资本性支出集中投入的双重影响,公司阶段性主动调整往来款项账期管理策略,收缩利润端以优先保障流动性安全,导致本期毛利率有所回落,经营业绩出现阶段性亏损。

目前公司新建项目已陆续投产,可转债顺利完成转股及兑付系统性风险解除。

现阶段,公司集中偿债高峰已平稳度过,债务结构持续优化,以四大国有银行及政策性银行为绝对主体的融资占比稳步提升,有效增强整体抗风险能力,同时实现财务费用合理管控。

公司净有息负债率同比改善,一年内到期的非流动负债规模大幅下降,叠加经营活动产生的现金流量持续充裕,为公司流动性安全管控与稳健经营提供有力保障。

近年来公司常态化推进降本增效、精益管理改革,内部治理效能持续释放。

2025年期间费用率同比显著优化,充分彰显公司精细化管理成效与内部运营效率的持续提升,为企业提质增效、长远发展赋能蓄力。

2025年是公司第三个五年战略规划收官之年。

前三个五年战略,公司实现了资产规模快速扩张,业务范围全国性布局、全球性尝试基本完成。

2026年起,公司将迎来关键转型。

即1、从资产规模扩张向流动性充裕转型,修复利润水平；2、业务结构高质化转型,提高资产回报。

向流动性充裕转型方面：短期举措,公司将引入国有战略投资者,创新销售模式、深化渠道协同合作,拓宽经营发展路径,系统性修复企业信用体系,修复因流动性压力造成的毛利折损,推动生产经营回归健康良性发展轨道。

中长期举措,公司未来将自由现金流作为经营考核与决策的核心指标之一,采取“宽进严出”的现金流管理策略,存量业务继续保持高现金流入优势的基础上,科学评估项目新建、并购发展对企业价值提升的贡献度,做到每一笔投资,都能对公司长期价值产生较大提升。

业务结构高质量发展：造纸业务逐步完善“高端包装纸浆纸一体化建设”。

借助公司华中、宿州和吉林等近年来新建基地热电、水处理等基础设施投资布局完成,配套产能还未完全补齐,具备较大效益提升空间的优势现状,公司将通过逐步在上述基地建设木浆生产线替代新建造纸产线完成上述新基地浆纸一体化建设,该举措不仅能大幅减少单位产能投资额,降低存量产能单位成本,通过浆纸一体化生产的高端包装纸,成本将具备较大优势,还能有效提高公司在高端包装纸领域的市场份额,以此“少投资、做高端”举措,进一步提高资产回报率水平。

包装业务不再将营收快速扩张作为主要目标,而是转向研究客户产品性质、市场受众和品牌形象等关键要素,通过向客户提供提升客户产品价值的包装服务为主要经营目标,获得较高的企业回报。

(一)行业格局和趋势1、宏观经济稳中求进,国内消费需求持续恢复2026年是我国“十五五”规划开局之年,也是公司新一轮五年战略的开局之年。

我国经济发展预期目标明确,GDP预期增长4.5%-5%,经济发展将更加注重质量效益。

面对复杂多变的外部地缘政治环境,国家将继续实施积极的财政政策,赤字率维持在4%,赤字规模提升至5.89万亿元；同时,持续提振内需,在1.3万亿元超长期特别国债中,安排2000亿元支持设备更新、2500亿元支持以旧换新,有望进一步释放消费市场活力。

造纸包装行业与国民经济发展、消费需求高度关联,随着各项政策红利持续落地见效,箱板纸等包装用纸需求将稳步回暖,行业有望实现温和复苏。

2、新增产能接近尾声,头部企业盈利率先修复展望行业未来发展,国内包装纸新增产能已接近尾声,2026年行业新增供给有限；叠加进口纸零关税政策实施两年以来,国内纸价下行持续挤压进口利润,进口纸数量明显回落,外部市场对国内行业的冲击显著减弱,行业供需格局将持续改善。

在供给边际改善、需求稳步恢复的双重驱动下,成品纸价格有望实现温和回升,行业头部企业凭借成本管控、规模优势和渠道优势,盈利水平将率先实现修复。

3、绿色转型纵深推进,行业高质量发展提速“十五五”纲要明确提出,到2030年非化石能源占比提高至25%,全面实施碳排放总量和强度“双控”制度,绿色低碳已成为行业高质量发展的核心方向。

公司坚定践行绿色发展理念,聚焦造纸、包装和再生资源回收三大主业,严格落实科学碳目标,高质量完成年度减排任务并依规披露。

公司着力构建“回收-造纸-包装-回收”的全产业链循环发展模式,持续推动全供应链减碳降碳,绿色低碳已逐步成为公司的核心竞争优势。

(二)公司发展战略2025年是公司第三个五年战略规划收官之年。

前三个五年战略,公司完成了资产业务规模快速扩张,业务范围全国性布局、全球性尝试基本完成。

2026年起,是公司新一轮五年战略开启之年,公司董事会提出“7030”战略目标,即造纸业务毛利水平跻身行业70分位,包装业务高回报订单每年增长30%。

以此目标,公司经营将迎来重大转型。

即1、从资产规模扩张向流动性充裕转型,修复利润水平；2、业务结构高质化转型,提高资产回报。

1、向流动性充裕转型方面：短期举措,公司将引入国有战略投资者,创新销售模式、深化渠道协同合作,拓宽经营发展路径,系统性修复企业信用体系,修复因流动性压力带来的毛利折损,推动生产经营回归健康良性发展轨道。

中长期思路,公司未来将自由现金流作为经营考核与决策的核心指标之一,采取“宽进严出”的现金流管理策略,存量业务继续保持高现金流入传统,并科学评估项目新建、并购发展对企业价值提升的贡献度,做到每一笔投资,都能对公司长期价值产生较大提升。

2、业务结构高质化转型方面：造纸业务逐步完善“高端包装纸浆纸一体化建设”。

借助公司华中、宿州和吉林等近年来新建基地热电、水处理等基础设施投资布局完成,配套产能还未完全补齐,具备较大效益提升空间的优势现状,公司将通过逐步在上述基地建设木浆生产线替代新建造纸产线完成上述新基地浆纸一体化建设,该举措不仅能大幅减少单位产能投资额,降低存量产能单位成本,通过浆纸一体化生产的高端包装纸,成本将具备较大优势,还能有效提高公司在高端包装纸领域的市场份额,以此“少投资,做高端”举措,进一步提高资产回报率水平。

包装业务不再将营收快速扩张作为主要目标,而是转向研究客户产品性质,市场受众,品牌形象等关键要素,通过向客户提供提升客户产品价值的包装服务为主要经营目标,获得较高的企业回报。

(三)经营计划2026年是公司新一轮（2026-2030）五年战略的开局之年,虽有挑战与变局,但成为“为客户创造长期价值的全球绿色包装一体化解决方案服务商”的使命始终不变。

未来公司战略核心将由“规模扩张”转向成本控制、精益运营与创新能力协同驱动的“高质量发展”,提升盈利能力和可持续增长能力来回报广大投资者,具体做好如下重点工作。

1、持续优化精益生产低成本战略是未来五年发展的核心主线。

公司将持续强化精益运营,推动从原料采购到生产费用的全链条系统降本,优化产品结构,切实将管理成效转化为发展动能。

2、扎实推进造纸强链补链。

公司将加快推进木浆产能建设,全力推进华中山鹰二期项目建设,目标2027年底投产,增强高端纤维自主保障能力,降低造纸高端纤维与能源成本,把握“新固废十条”政策带来的能源机遇,充分发挥固废炉降本增效作用,推动产能与能源平衡,降低吨纸成本。

3、全力突破包装高附加值客户公司将紧跟国家“十五五”规划发展方向,借鉴行业先进经验,结合自身客户结构升级的需求,将高附加值客户作为包装业务未来核心增长点与突破方向。

组建精锐的专项团队,开拓高附加值客户市场,全力开辟新赛道、拓展新空间。

4、完善国废渠道建设回收事业部核心目标是通过体系化建设,构建支撑造纸主业发展的废纸采购护城河。

公司将把控各分拣中心的散货采购比例,逐步减少调货业务,推动原材料成本下降。

此外,随着国家对再生资源回收体系建设的政策支持力度加大,回收业务发展也将迎来历史性机遇,公司将紧跟国家产业政策导向,把握市场机遇,加速回收业务布局。